高瑞东 查惠俐：为何PMI能相连超预期？
作家：高瑞东 查惠俐（高瑞东 系海通证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）
中枢不雅点
事件：
2024年11月30日，国度统计局公布2024年11月PMI数据，制造业PMI 50.3%，前值50.1%；非制造业PMI 50.0%，前值50.2%。
中枢不雅点：
11月制造业PMI不竭上行，相连超出市集预期，制造业景气水平抓续抬升，充分体现前期逆周期调理计策效果正在涌现。
一是，市集需求抓续好转。新订单指数收复至彭胀区间，新出口订单指数上行，表里需同步好转。
二是，制造业出产意愿抓续抬升。出产指数、采购量指数、入口指数同步上行，集会需求回暖，当今活跃的企业出产有望抓续。
三是，价钱偏弱问题有所加重。出厂价钱与购进价钱指数双双下行，价钱偏弱制约企业盈利水平的建立。
制造业：需求好转支抓企业出产讨论抓续加速
供需：产需不竭好转，需求指数干预彭胀区间。需求方面，11月新订单指数为50.8%，较上月小幅上行0.8个百分点；新出口订单指数为48.1%，较上月上行0.8个百分点，表里需同步好转。11月出产指数为52.4%，较上月上升0.4个百分点，相连三个月彰着上行，采购量指数与出产讨论行径预期指数不竭上行，反应需求好转带动企业预期回暖，企业采购、出产意愿进一步抬升。
价钱：价钱指数再次回落，产制品库存边缘上行。11月出厂价钱指数与购进价钱指数双双下行，其中主要原材料购进价钱指数为49.8%，较上月下行3.6个百分点；出厂价钱指数为47.7%，较上月下行2.2个百分点。价钱指数下行，一方面由于上月基数较高，另一方面反应当今企业“以价换量”特征较为杰出，需求仍然相对偏弱。11月原材料库存指数与上月抓平，产制品库存指数较上月上行0.5个百分点至47.4%。
驱动：多项细分指数同步上行。从组成制造业PMI的分类指数看，占比最大的新订单指数较上月上行0.8个百分点，驱动PMI上行0.24个百分点；出产指数较上月上行0.4个百分点，驱动PMI上行0.1个百分点；从业东谈主员指数较上月下行0.2个百分点；原材料库存指数与上月抓平；反向筹画的供应商配送时候指数较上月上行0.6个百分点，累赘PMI下行0.09个百分点。
管功绩：预期指数升至近5月高点，企业信心抓续好转
11月管功绩商务行径指数为50.1%，与上月抓平，保抓在景气区间。从细分项数据看，管功绩新订单指数较上月下行1.4个百分点至46.4%；管功绩业务行径预期指数较上月上行1.1个百分点至57.3%，相连两个月上行，已处于近5个月高点，反应管功绩企业信心抓续好转。
建筑业：不竭回落，土木建筑保抓较高景气区间
11月建筑业商务行径指数为49.7%，较上月下行0.7个百分点，相连两个月下行，历史荒僻落入收缩区间。一方面，跟着天气转冷，建筑业施工难度加大，干预建筑业淡季，另一方面，也反应建筑业景气进度抓续走弱。从行业看，土木匠程建筑业商务行径指数保抓在52%以上的较高景气区间，基础建设投资关系行径仍保抓彭胀态势。
风险辅导：计策落地不足预期，国际政事经济场合变化超预期。
一、11月制造业PMI如何解读？
事件：
2024年11月30日，国度统计局公布2024年11月PMI数据，制造业PMI 50.3%，前值50.1%；非制造业PMI 50.0%，前值50.2%。
中枢不雅点：
11月制造业PMI不竭上行，相连超出市集预期，制造业景气水平抓续抬升，充分体现前期逆周期调理计策效果正在涌现。
一是，市集需求抓续好转。新订单指数收复至彭胀区间，新出口订单指数上行，表里需同步好转。
二是，制造业出产意愿抓续抬升。出产指数、采购量指数、入口指数同步上行，集会需求回暖，当今活跃的企业出产有望抓续。
三是，价钱偏弱问题有所加重。出厂价钱与购进价钱指数双双下行，价钱偏弱制约企业盈利水平的建立。
1.2 制造业：需求好转支抓企业出产讨论抓续加速
11月制造业PMI录得50.3%，相连3个月回升，再次超出市集预期（预期50.2%），充分反应制造业企业出产讨论趋于活跃，逆周期调理计策效果正逐渐涌现。
从组成制造业PMI的分类指数看，11月制造业PMI多项指数同步上行：占比最大的新订单指数较上月上行0.8个百分点，驱动PMI上行0.24个百分点；出产指数较上月上行0.4个百分点，驱动PMI上行0.1个百分点；从业东谈主员指数较上月下行0.2个百分点；原材料库存指数与上月抓平；反向筹画的供应商配送时候指数较上月上行0.6个百分点，累赘PMI下行0.09个百分点。
从结构看，PMI结构分化有所庸俗。11月大型企业PMI录得50.9%，较上月下行0.6个百分点，相连19个月运转在彭胀区间；中型企业PMI为50.0%，较上月上行0.6个百分点；袖珍企业PMI为49.1%，较上月上行1.6个百分点，中袖珍企业已相连7个月运转在收缩区间。
1.1.1 供需：产需不竭好转，需求指数干预彭胀区间
需求方面，11月新订单指数为50.8%，较上月小幅上行0.8个百分点；新出口订单指数为48.1%，较上月上行0.8个百分点。新订单指数收复至彭胀区间，新出口订单指数上行，表里需同步好转，当今活跃的企业出产有望抓续。从企业打听看，反应市集需求不足的制造业企业数目仍罕见60%。
供给方面，11月出产指数为52.4%，较上月上升0.4个百分点，相连三个月彰着上行。采购量指数较上月上行1.7个百分点至51.0%，时隔6个月后再次干预彭胀区间。11月出产讨论行径预期指数为54.7%，比上月上升0.7个百分点，为近7个月高点。需求好转，带动企业预期回暖，企业采购、出产意愿进一步抬升。
1.1.2 价钱：价钱指数再次回落，产制品库存边缘上行
11月出厂价钱指数与购进价钱指数双双下行，其中主要原材料购进价钱指数为49.8%，较上月下行3.6个百分点；出厂价钱指数为47.7%，较上月下行2.2个百分点。11月价钱指数下行，一方面由于上月基数较高，上月出厂价钱指数与购进价钱指数辞别上行了5.9个百分点和8.3个百分点；另一方面，反应当今企业“以价换量”特征较为杰出，需求仍然相对偏弱。
从价钱结构来看，价钱差方面，11月出厂价钱-购进价钱指数的差值有所收窄，由上月的-3.5个百分点收窄至-2.1个百分点，企业成本压力边缘庸俗。
从库存指数来看，11月原材料库存指数与上月抓平，产制品库存指数较上月上行0.5个百分点至47.4%。
1.1.3 外贸：收支口指数同步回升，入口指数相连两个月上行
出口端看，11月新出口订单指数为48.1%，较上月上行0.8个百分点，生意商在来岁生意计策不细办法配景下“抢出口”，瞻望有望对四季度出口带来支抓。
入口端来看，11月入口指数为47.3%，较上月上行0.3个百分点，相连两个月上行，在国内需求切实好转配景下，企业入口意愿彰着抬升。
1.2 管功绩：预期指数升至近5月高点，企业信心抓续好转
11月管功绩商务行径指数为50.1%，与上月抓平，保抓在景气区间。从细分项数据看，管功绩新订单指数较上月下行1.4个百分点至46.4%；管功绩业务行径预期指数较上月上行1.1个百分点至57.3%，相连两个月上行，已处于近5个月高点，反应管功绩企业信心抓续好转。
从行业看，货币金融和成本市集管功绩商务行径指数较上月有所上升，均在60%以上，社会融资需求有所提高；受国庆假期效应消退等成分影响，与住户出行挥霍关系的零卖、住宿、餐饮等行业商务行径指数不同进度回落；电信运营管功绩和互联网及软件手艺管功绩商务行径指数均在55%以上。
1.3 建筑业：不竭回落，土木建筑保抓较高景气区间
11月建筑业商务行径指数为49.7%，较上月下行0.7个百分点，相连两个月下行，历史荒僻落入收缩区间。一方面，跟着天气转冷，建筑业施工难度加大，干预建筑业淡季，另一方面，也反应建筑业景气进度抓续走弱。从行业看，土木匠程建筑业商务行径指数保抓在52%以上的较高景气区间，基础建设投资关系行径仍保抓彭胀态势，伴跟着异常国债与方位专项债券刊行与下达力度的增大，一系列基础建设投资有望加速酿成什物使命量，基础建设行径有望不竭发力稳增长。
从需求看，11月建筑业新订单指数为43.5%，与上月抓平；从市集预期看，建筑业业务行径预期指数为55.6%，比上月上行0.4个百分点，建筑业企业预期保抓泄露。
二、国外不雅察
2.1 金融与流动性数据：列国国债收益率无数下行
好意思国10年期国债收益率下行。本周（死心11月29日）好意思国10年期国债收益率为4.18%，较上周末（11月22日，下同）下行25BP，其中通胀预期较上周末下行8BP，实质收益率较上周末下行17BP。法国10年期国债收益率较上周末下行15BP至2.89%（死心11月29日），德国10年期国债收益率较上周末下行13BP至2.15%（死心11月29日），日本10年期国债收益率较上周末下行3BP至1.07%（死心11月28日），英国10年期国债收益率较上周末下行6BP至4.32%（死心11月27日）。
好意思国10y-2y国债收益率利差上行。本周（死心11月29日）好意思国10年期和2年期国债期限利差为0.05%，较上周末上行1BP。本周（死心11月28日）好意思国AAA级企业期权调养利差较上周末上行2BP至0.35%；好意思国高收益债期权调养利差较上周末上行8BP至2.69%。
2.2 各人市集：各人股市涨跌分化，巨额商品价钱涨跌分化
各人股市涨跌分化。本周（11月25日至11月29日），欧洲股市涨跌分化，英国富时100、法国CAC40、德国DAX、意大利富时MIB涨跌幅辞别为+0.31%、-0.27%、+1.57%、-0.24%。好意思股广博高涨，标普500、纳斯达克指数、谈琼斯工业指数涨跌幅辞别为+1.06%、+1.13%、+1.39%。亚洲股市涨跌分化，日经225、韩国概括指数涨跌幅辞别为-0.20%、-1.81%，上证指数、恒生指数涨跌幅辞别为+1.81%、+1.01%。
巨额商品价钱涨跌分化。其中NYMEX RBOB汽油、ICE布油涨跌幅辞别为-5.14%、-4.24%，DCE焦煤、DCE焦炭涨跌幅辞别为-3.00%、-1.55%，LME锌、LME铝涨跌幅辞别为+4.59%、-1.18%，SHFE螺纹钢、DCE铁矿石涨跌幅辞别为+1.25%、+3.71%，CBOT小麦、CBOT大豆、CBOT玉米涨跌幅辞别为-2.66%、+0.61%、-0.52%，COMEX黄金、COMEX白银涨跌幅辞别为-1.63%、-0.97%。
2.3 央行不雅察：欧洲央行管委维勒鲁瓦命令不竭降息
欧洲央行管委维勒鲁瓦命令不竭降息。11月29日，欧洲央行贬责委员会成员维勒鲁瓦·德加尔豪（Francois Villeroy de Galhau）默示，央行应不竭降息，因为欧元区通胀可能在2025年上半年达到2%。
日本央行行长植田和男默示薪资趋势是潜在加息的要津。11月28日，日本央行行长植田和男默示，在经济数据步入正轨的时候，下次加息在左近。植田和男对加息时机的格调严慎，并坚称他但愿不雅察国内工资趋势以及好意思国的政事和经济场合。
英国央行称银行的成本饱胀率将保抓在表率线之上。11月29日，英国央行称，出路的不细目性和风险有所加多，各人风险仍然“严重”，市集风险溢价当今接近历史低点，压力测试标明，在严重冲击现象下，银行的成本饱胀率将保抓在表率线之上，主要银行成本压力测试将每两年进行一次，这将削弱银行的职守。
2.4 国外计策：特朗普晓示将对墨西哥与加拿大商品征收25%关税
特朗普晓示将对墨西哥与加拿大商品征收25%关税。11月25日，好意思国当选总统特朗普默示，将对墨西哥和加拿猛干预好意思国的通盘产物征收25%关税。此外，特朗普还晓示将对入口自中国的通盘商品加征10%的关税。
泽连斯基称准备杀青俄乌破裂以换取北约成员阅历。11月29日，乌克兰总统泽连斯基默示，若是他戒指的乌克兰邦畿不错被“置于北约的保护神下”，那么就不错达成停战公约，但他仍会在之后“除应答表情”就退回其余部分的邦畿进行谈判。他默示，为了杀青往来的“热阶段”，北约必须向该国未被占领的地区提供成员阅历，“北约的邀请只需要承认乌克兰的国际公认范畴即可”。
以色列总理办公室称黎以停战公约已被批准。11月26日，以色列总理办公室发表声明称，以色列安全内阁批准以色列与黎巴嫩真主党的停战公约。以色列总理内塔尼亚胡强调，以色列仍将保抓实足的军事当作解放，若是黎巴嫩真主党违犯停战公约，试图在黎以边境地带重建武装，以色列将发动反击。对真主党任何违犯停战公约的当作，以色列齐将以武力回复。
3.4 流动性：货币市集利率下行、债券市集利率上行
货币市集利率下行、债券市集利率上行。2024年8月以来（死心8月30日），R001较上月末下行31bp至1.66%；R007较上月末下行5bp至1.84%；DR001较上月末下行27bp至1.53%；DR007较上月末下行10bp至1.7%；一年期国债利率较上月末上行7bp至1.49%；十年期国债利率较上月末上行2bp至2.17%；一年期AAA+企业债利率较上月末上行13bp至1.99%；十年期AAA+企业债利率较上月末上行12bp至2.43%。
三、 国内不雅察
3.1 上游：原油价钱环比着落，铜价、铝价环比着落
原油价钱环比着落，环比由正转负。2024年11月以来（死心11月29日），WTI原油价钱环比着落2.82%，环比由正转负，由上月的+3.16%转负为-2.82%，最眉月度均价为69.54好意思元/桶；布伦特原油价钱环比着落2.62%，环比由正转负，由上月的+3.44%转负为-2.62%，最眉月度均价为73.4好意思元/桶。
铜价、铝价环比着落，铜、铝库存同比高涨。2024年11月以来（死心11月29日），铜价环比着落4.87%，环比由正转负，由上月的+3.08%转负为-4.87%；库存同比高涨52.28%，增幅相对上月缩窄8.02个百分点。铝价环比着落0.59%，环比由正转负，由上月的+5.98%转负为-0.59%；库存同比高涨51.98%，增幅相对上月缩窄4.34个百分点。
3.2 中游：水泥价钱指数环比上升，螺纹钢价钱环比着落
水泥价钱指数环比上升。2024年11月以来（死心11月29日）宇宙水泥价钱指数环比高涨4.43%，增幅相对上月缩窄4.94个百分点，华北、东北、华东、中南、西北以及西南各区价钱指数环比辞别为：+1.02%、0%、+2.29%、+7.63%、+2.83%以及+8.44%。
螺纹钢价钱环比着落，库存同比下降。2024年11月以来（死心11月29日），螺纹钢价钱环比由正转负，环比由上月的+10.78%转负为-7.06%；螺纹钢库存同比下降22.3%，跌幅相对上月缩窄14.59个百分点；钢坯库存同比由正转负，同比由上月的+17.67%转负为-10.98%。
3.3 卑鄙：商品房成交面积同比由负转正，猪价、菜价、生果价钱环比着落
商品房成交面积同比由负转正。2024年11月以来（死心11月29日），商品房成交面积同比由负转正，由上月的-6.33%转正为+8.71%。其中，一线、二线、三线城市商品房成交面积同比增速辞别为：+13.94%、+11.96%以及-10.29%，同比增速相对上月变动幅度辞别为-1.44、+37.67以及-25.47个百分点。
地盘供应面积同比增速下行。2024年11月以来（死心11月24日），百城地盘供给面积同比着落14.45%，跌幅相对上月扩大6.56个百分点；成交地盘面积同比高涨63.28%，同比由负转正，由上月的-24.58%转正为+63.28%。
猪价、菜价、生果价钱环比着落。2024年11月以来（死心11月29日），猪肉价钱环比着落3.74%至23.93元/公斤，跌幅相对上月缩窄3.25个百分点；蔬菜价钱环比着落12.49%至5.08元/公斤，跌幅相对上月扩大5.89个百分点；生果价钱环比着落1.28%至7.16元/公斤，跌幅相对上月扩大0.66个百分点。
乘用车日均零卖销量同比由正转负。11月以来（死心11月24日），乘用车日均零卖销量同比由正转负，由上月的+27.48%转负为-7.36%；批发销量同比由正转负，由上月的+32.56%转负为-14.65%。
3.4 流动性：货币市集利率下行、债券市集利率下行
货币市集利率下行、债券市集利率下行。2024年11月以来（死心11月29日），R001较上月末下行8bp至1.46%；R007较上月末下行6bp至1.79%；DR001较上月末下行5bp至1.32%；DR007较上月末下行6bp至1.64%；一年期国债利率较上月末下行5bp至1.37%；十年期国债利率较上月末下行12bp至2.02%；一年期AAA+企业债利率较上月末下行17bp至1.85%；十年期AAA+企业债利率较上月末下行19bp至2.33%。
3.5 国内新闻：市集利率订价自律机制使命会议强调要强化利率计策实施、范例机构订价当作
市集利率订价自律机制使命会议强调要强化利率计策实施、范例机构订价当作。11月28日，市集利率订价自律机制使命会议召开。会议强调，要充分推崇利率自律机制进犯作用，灵验顺心市集竞争递次，流通货币计策传导，不休提高金融服求实体经济质效。会议要求，强化利率计策实施，范例金融机构订价当作，促进金融机构提高自支配性订价才能。严格遵守自律商定，入款利率不得违章手工补息，贷款利率要适当风险订价原则。会议审议通过了《对于优化非银同行入款利率自律贬责的自律倡议》和《对于在入款处事公约中引入“利率调养兜底条件”的自律倡议》。
中办国办印发对于数字生意校正更正发展的宗旨。中共中央办公厅、国务院办公厅近日印发的对于数字生意校正更正发展的宗旨建议，激动数字生意轨制型通达，包括放宽数字限制市集准入，完善准入前国民待遇加负面清单贬责口头，推动电信、互联网、文化等限制有序扩打通达，饱读吹外商扩大数字限制投资等。宗旨要求，加强多渠谈支抓保险。加强数字手艺研发支抓，促进效果转机及与其他行业的会通更正发展。充分推崇处事生意更正发展调换基金作用，带动社会成本投资数字生意限制。
京津沪等九省市试点允许建设外商独资病院。11月29日，国度卫生健康委、商务部、国度中医药贬责局、国度疾控局四部门印发《独资病院限制扩打通达试点使命决策》，推动医疗限制有序扩打通达，试点允许建设外商独资病院，引进国际高水平医疗资源，丰富国内医疗处事供给。
四、 下周财经日期
五、 风险辅导
计策落地不足预期，国际政事经济场合变化超预期。